本周核心观点：
- 原油走弱和国内疫情频发，双重施压国内油脂市场，但大幅倒挂情况下，我们认为国内市场会阶段性强于国际市场走势。
- 菜油近月的大幅回落更多表现为资金的集中获利离场，并不代表市场实质性的转向。
- 豆油整体供应阶段性增加，绝对量与历年同期相比，并无增加，低库存情况下，我们认为跌幅有限，价格上行的节奏需要观察国内消费的变化。
上周核心观点：
- 产地棕榈油成本端支撑国内走势，出口强劲但产地仍累库的背景下，倾向于上行空间有限，需关注产地高频数据，如降库，棕榈油可能上行；
- 国内豆油仍受制于消费疲软，但如果国内消费大幅改善，国内豆油具有较好的向上弹性。
- 菜油绝对价格大幅溢价于国内其他油脂，我们认为该现象不可持续，但01存在博弈可能，价差回归更着眼于后期。
国内库存的宽松转折点
国内本周三大油脂受原油价格下跌影响，整体偏弱走势。由于四季度国内消费形态的差异，各油品运行不同的价格驱动逻辑。
从库存结构上看，国内棕榈油已完成补库；菜油已完成在途补库，库存的增加依赖于菜籽到港和压榨进度；而豆油虽然现货压榨利润转正，后期伴随大豆到港压榨，供应会呈现阶段性增加，但从总量来说，1月前供应总量仅能满足四季度正常需求。如需求增加，供应仍然偏紧，并未实质实现未来供应的大幅增加。目前豆油的补库仍然受制于大豆远期压榨倒挂，真正的补库仍需依赖23年巴西大豆丰收，大幅打开未来的进口压榨利润。
从国内库存的角度来看，油脂整体的库存宽松拐点并未真正到来，且国内三大油的远期盘面均倒挂于国际市场，油脂的整体下行空间仍然依赖于国际市场的走势，而近月合约方面，我们仍然认为进口倒挂情况下，下行空间均有限。
棕榈油
四季度中国除华南地区外，气温均会大幅降低，棕榈油由于低温凝结的特点，企业工业消费需求稳定，但在居民消费领域的应用会大幅减量。且国际棕榈油整体价格更跟随原油价格走势，整体偏弱。但国内进口倒挂的情况下，更多的跟随国际进口成本运行，国际棕榈油报价企稳，国内则会进入价格修复。
本周24度棕榈油华南港口现货船期报价呈现区间窄幅波动，由于马来西亚周五休市。周四的下跌过程中，海外贸易商报价不积极，本周仅有周三市场有有效报价。1月船期至华南港口报价1040美元，如果以此成本计算，国内进口成本折算接近8800元，国内01期货对进口成本倒挂1000元。
国内进口利润得不到修复的状况下，买船有限，国内棕榈油整体进入持续去库周期，尽管国内棕榈油已完成补库，但整体下行空间仍然有限。
根据马来西亚的高频数据，SPPOMA公布的1-15日马来西亚棕榈油单产减少5.54%，如果产地进入季节性减产，从供应方面将给予棕榈油价格部分支撑。
根据三大船运机构给出的11月出口数据，棕榈油环比增近20%，市场解读为印度买家为了规避国内税收政策的调整，增加提前进口量，月度进口持续性较差，但总的来说，出口的增加将能缓解产地的部分库存压力。
整体来看，目前的棕榈油市场处于阶段性的驱动真空期，如我们上周所言，在产地高库存的情况下，限制了棕榈油的整体价格上涨空间，但是棕榈油的低价，足以支撑棕榈油的全球消费。
棕榈油产地价格的下滑则需要看到全球油脂消费整体明显的下行。
豆油
从国际市场来看，南美豆油由于大幅溢价于棕榈油，在出口方面长期受到来自于棕榈油的挤压，基差持续偏弱。
美国豆油则仍然受益于生物柴油的长期政策带来的资金补贴，大幅溢价于全球油脂市场价格运行。
由于和原油的相关性较强，本周原油大幅走低带动美国CBOT豆油期价大跌，除此之外，美国本月底将会有关于生物柴油政策的重要提案，市场在提案并未明朗的情况下，涨幅较高的情况下出现了集中的获利离场，也是驱动美国豆油走弱的重要因素。
但从绝对价格来看，国内豆油仍然是全球市场最便宜的豆油，因此，在豆油进口利润并未实质打开的情况下，国际豆油价格走势只会限制国内豆油价格的上涨空间，而不会成为国内豆油价格下行的主要驱动。
国内豆油的供给仍然依赖于进口大豆的增量。根据我们跟踪的国内大豆进口进度以及未来的大豆到港预测，11月-12月国内进口大豆到港会呈现阶段性的增加，如压榨大幅增量，国内豆油方面供应会出现相对的增量。如前文和上周周报所述，总量并不会形成大幅的宽松。
（国内豆油库存处于历年同期最低）
我们倾向于国内豆油的走势更多依赖于CBOT大豆价格的走势，如果大豆价格走低，国内进口大豆压榨利润转正，驱动远期大豆采购增加，国内豆油价格则承压。
从美国大豆供需状况来看，目前仍然是全球大豆的主要供给商，尽管巴西和阿根廷尚有部分可售，会对美国市场份额造成挤压，但并不会在目前对美豆价格造成坍塌式下跌。
尽管目前市场给予巴西产量丰收较高的预期，但因为拉尼娜气候的不确定性和去年12月南美天气的变化，目前美国大豆价格仍然包含一部分对于未来天气不确定的价格升水，我们认为美豆顺畅进入价格下行周期需要南美大豆平稳的度过未来的关键生长期。12月-1月的天气决定了国际大豆价格的方向。
目前巴西天气除南里奥格兰德州外，其他均正常，但目前的天气仍处于早期，参照意义有限。
（巴西整体降水处于正常均值附近，但巴西南部南里奥格兰德降水大幅低于历年均值）
以短周期的价格驱动来看，国内本周豆油走弱的主要原因还是在于疫情频繁变化情况下对于国内四季度消费的极度怀疑，阶段性的消费走弱和可以预期的阶段性供应增加共同施压国内豆油价格。
菜油
从大的周期上看，菜油未来供应增加的逻辑极为确定，小周期的库存紧张驱动了菜油月差间的巨幅波动。
畸形的月差是对市场格局的真实反馈，远月受供应增加预期，极度疲软，而近月则受储备轮入影响，表现强势。
以博弈的角度来说，现货供应阶段性紧张的情况下，我们需要观察近月菜籽到港，近月菜籽压榨开工率提升的状况，新增的供应是否能够对储备轮入的绝对量之外形成较大的增量，如果增量较大，我们认为近月绝对价格空间有限，如果增量不够，我们无法预测菜油01价格的绝对上升空间。
但从另一个视角来看，由于远期菜油价格已经充足计价了未来菜油的新增供应，如若国内明年消费大幅恢复，甚至增加，国内菜油并不会在供应的压制下坍塌，现货价格反而会驱动远期价格上行。
从买船情况来看，本周市场传闻有新增5-6船加拿大菜籽买船，目前市场有传闻新增采购澳大利亚菜籽，但该消息并未被市场确认。另市场传闻新增4万吨俄罗斯菜油进口至中国，均成为了菜油价格向下的短期驱动。
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