核心观点：
- 即便对未来需求悲观，大幅的贴水让市场看空交易者难寻价格的安全边际，市场预计的偏差都会导致盘面剧烈的向大幅升水的现货回归，投资的风险回报比并不合适。
- 从投资回报比的角度来说，我们更倾向于在绝对价格的低位场景，以期权形式参与多头的博弈更为合理。
现实：强劲的中国需求
如果将美豆和国内联系起来看，我们会发现完全是同步的。目前国内紧缺的大豆供应和强盛的饲料需求支撑着国内豆粕现货价格继续维持在高位。在下游生猪养殖未出现存栏的大幅坍塌之前，国内的豆粕现货需求没有大幅走弱的基础；国内现货的超高榨利支撑着中国对于美国大豆的购买。
如果国内需求不大幅恶化，榨利不出现大幅亏损，在南美产季形成有效供给前，美豆仍然维持着大豆供给的独家地位。
尽管此前二周美国大豆出口检测低于历年同期，但近期我们可以看到美豆出现了来自于中国的大量买盘。其中仅中国就采购了近200万吨美国大豆。
旺盛的出口数据驱动了美国大豆从低位企稳回升。且美国大豆的压榨利润目前仍维持在高位，海外需求和内陆需求都给了美豆价格强的支撑。
从国内来说，目前对于美豆的大量采购意味着后期的国内大豆供应不存在较大的担忧。而对于需求端我们则担心年底的生猪大量出栏可能导致四季度中国需求走弱，这是国内豆粕价格大幅贴水现货的预期叙事。
而中国的需求同样会传导至美国市场，且今年南美大豆早播，丰产预期较强亦会挤压北美大豆的出口窗口期。美豆未来的需求也会蒙上一丝阴影。
但与中国期货市场月间价差结构存在差异的是远月美豆升水近月，而国内远月豆粕大幅贴水近月。美豆的结构在于市场认为美国大豆总体供给有限，且不太可能从巴西进口大豆至美国本土，只要国内大豆供给越来越少，远月对于近月的升水结构尚能维持。而中国结构的核心在于01和05本身对应着不同区域大豆的供给，对应着不同的成本体系。
由于国内豆粕期货对于现货的大幅贴水。且美豆的进口成本仍然高企，市场部分看空国内豆粕价格的投资者不敢在单边市场进行下注，而是选择看空1-5月间差。
我们认为该组合应该分为前后两个阶段，第一阶段是目前至11月中旬前，我们不认为市场价差会出现大幅的逆转，仍然支持正套，且格局显然更多的站在强现实这一边。第二阶段为11月中下旬至一月。核心在于如果需求下滑被证实，后期的国内近月豆粕在需求不振的情况下应该会走弱，直至向南美大豆进口成本和榨利看齐，整体会出现月间差的缩小，近月价格跌幅可能大于已经计价南美丰产预期跌幅的05合约。
如我们四季度对国内大豆的展望报告所言，确定性和不确定性的交织让交易更加难以选择。
对于对未来需求持悲观预期者来说，大幅的贴水让市场看空交易者难寻价格的安全边际，市场预计的偏差都会导致盘面剧烈的向大幅升水的现货回归，投资的风险回报比并不合适。从投资回报比的角度来说，我们更倾向于在绝对价格的低位场景，以期权形式参与多头的博弈更为合理。
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