四季度蛋白展望：确定性与不确定性
对于国内目前高企的豆粕现货价格其实并不难解释，在此前的报告中我们曾表明这是一场恐慌导致的挤兑效应，这既是客观的产业现实，亦是下游的羊群效应。
价格的飙涨存在着合理的现实基础，首先是国内养殖利润的大幅提升提高了对于蛋白的需求以及对于饲料价格的整体接受能力，养殖企业现金流是豆粕价格传导的核心条件；其次是由于持续的压榨利润倒亏损，采购的减量以及进度偏慢造成了国内大豆供应阶段性紧张的客观事实；而国内下游的恐慌性采购只不过是以上两者的叠加体现。
全链条的共振给国内豆粕价格带来了极大的向上弹性，我们需要考虑的核心问题：如果养殖利润出现阶段性下滑、如果供应端的紧张大幅缓解、抑或是年底存栏的大幅出清带来阶段性的需求坍塌会给价格带来多大的下行空间。
从目前豆粕现货价格的高企来看，我们可以理解为对养殖企业的现金流的透支，生猪出栏的期望收益刺激着市场在蛋白端的持续投入，养殖端利润的下滑则是当前链条的核心风险。
如果说当前的贸易商和饲料厂用群体行为来解释，那么养殖户的二次育肥、甚至三次育肥的群体行为则更像是一场豪赌，我们期望在这一场豪赌中养殖户能够笑到最后，但我们要清醒的认识到，群体的一致性往往会导致另一种灾难。
回归到产业格局方面，在此前的产业周报中，我们持续保持对于美豆的看空观点，即便是巴西出现大规模的减产，即便是美国下调美豆单产，但我们从整体全球大豆的供需格局上看，只是适度偏紧，而不是绝对性的供不应求。且在过去的全球供需平衡表中，显然高估了中国的蛋白需求。
在国庆长假前公布的美豆季度库存中，USDA上调了去年的大豆单产，从而导致季末库存高于预期，驱动了美豆价格的下滑，美豆当前价格远低于USDA下调美豆单产之前的价格。
这并不是单一利空的体现，美豆当前的弱势叠加了密西西比河水位下滑导致内陆至港口驳船运费大幅上涨之后导致的内陆库存积压的叠加效应。
根据我们对海外市场的观察，美国本土粮商对于现货大豆价格大幅下滑，仅仅在两星期以前，大豆现货价格报价16.64美元/蒲，而至10月4日，粮商对于大豆现货的报价已经下跌至13.74美元/蒲。
当然，内陆报价和港口报价仍然存在着巨大的价差，这仍然表现的是海外市场需求并没有出现大幅的下行。其中最为明显的是中国压制利润转正之后油厂的现货需求旺盛。
对于国际大豆市场，我们并未计价今年加拿大菜籽丰产之后国际菜粕供应充足对于国际豆粕的价格挤出效应，尽管市场认为菜粕的绝对供应量有限，但是绝对供应的边际宽松仍然会对整体供需格局产生确定性的影响，如若国际豆粕进一步下行，美豆则有更大的下行空间。
与美国市场不同，内陆驳船的运力不足导致了出口预期下降，压制国内价格下行。但是对于国内来说，运力不足仍然会成为国内市场交易大豆到港量有限，国内大豆以及豆系仍然供应紧张的核心交易逻辑，且这一逻辑仍然支撑着现货价格的强势。据我们了解，现货端的这一局面在10月份无法解决，甚至会蔓延至11月。
对于国内近端市场来说，无论10月12日的美豆月度供需数据如何调整，都不会对近端现货的价格和近月基差产生大的向下影响，更多的影响仍然在于11月之后的不确定。
而对于1月合约的价格来看，当前的价格已经大幅反馈出未来产区大豆成本下滑以及国内供应走向宽松的价格贴水。
基于整体四季度的供需形式，我们认为国内豆粕现货近端的价格尚能维持阶段性的强势，后期随着宽松局面的确认，现货存在巨大的下行空间，11月到港数据和压榨是驱动后期现货走弱的主要因素。而对于期货市场01合约来说，我们认为当前价格处于合理偏高区间，但大幅下行空间亦有限，我们仍然维持3600-4100的震荡区间判断。
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